Due diligence em M&A: o que é e como se preparar

Escrito por: Murilo Oliveira, Sócio, igc partners (https://www.linkedin.com/in/murilo-capellini-carvalho-de-oliveira-702844a1)

Principais lições deste artigo

• A due diligence é a fase em que o preço se move: cada achado não provisionado vira desconto, escrow ou cláusula de indenização.
• Preparar a empresa antes de ir a mercado, com uma pré-diligência quando o perfil da companhia pede, reduz o risco de surpresas que derrubam valor ou inviabilizam o negócio.
• O comprador paga e conduz a diligência, e o papel do vendedor é defender sua tese com apoio de assessoria especializada.
• Processos competitivos com múltiplos compradores qualificados protegem o preço contra ajustes desproporcionais.

Quer entender como um processo competitivo pode proteger o valor da sua empresa? Converse com a igc.

Due diligence em M&A: o que é e quem faz

Due diligence é o processo de investigação detalhada que o comprador conduz sobre a empresa-alvo antes de assinar o contrato definitivo. O objetivo é confirmar o que foi apresentado durante o processo de venda, identificar riscos ocultos e fundamentar o preço final e as condições contratuais.

Este processo tem duas fases distintas: a pré-diligência e a diligência.

A pré-diligência é feita pelo vendedor, na fase de preparação, quando o perfil da empresa pede. Ela faz sentido quando há pontos que precisam ser verificados antes de a empresa ir a mercado, como um ativo industrial com histórico ambiental, uma estrutura societária mal resolvida ou uma tecnologia cuja titularidade precisa ser atestada. O objetivo é levantar bandeira antes de expor a empresa a compradores. Problemas identificados na preparação podem ser resolvidos internamente. Os que surgem durante a diligência, com compradores já na mesa, tendem a virar desconto ou a inviabilizar o negócio.

A diligência é feita pelo comprador, com prestadores contratados por ele, depois que a empresa já foi a mercado e há um interessado qualificado avançando no processo.

A igc não audita e não advoga. Quando o perfil da empresa pede uma pré-diligência, a casa analisa a situação e conecta o cliente a parceiros que resolvem o problema, como um contador para a questão contábil, um escritório para o acordo de acionistas ou um especialista para o passivo ambiental.

Quem contrata, quem paga e qual é o papel de quem vende

O comprador contrata e paga todos os prestadores da diligência, como a auditoria, o escritório de advocacia, a consultoria ambiental e o especialista em tecnologia. Esses profissionais atuam para testar a tese de investimento e confrontar as informações apresentadas. O empreendedor ou a empreendedora que vende não contrata prestadores nessa fase.

O papel do assessor sell-side, como a igc, é acompanhar a diligência do comprador e defender a tese do cliente ponto a ponto. Não existe um “relatório da igc” oposto ao relatório do comprador. O que existe é defesa técnica de cada ajuste proposto. O comprador usa cada achado para reduzir o número, e a igc discute o mérito de cada redução.

Essa defesa ganha força quando há outros compradores qualificados na mesa. Nessa situação, a resposta a um ajuste exagerado é que a operação pode seguir com outro interessado. Quando só resta um comprador, a conversa tende a buscar um meio-termo. Processos competitivos protegem o preço também na fase de diligência, e não apenas no roadshow.

Um dos fundadores da Oligo Basics, empresa vendida ao Innovad Group com assessoria da igc, resumiu o impacto desse processo:

“Eu descobri coisas na minha empresa que nem eu sabia. Eu diria que empresas familiares deveriam fazer o processo mesmo sem intenção de vender. É aí que você vê o que é realmente valioso na sua empresa. Sem a igc o valor da empresa que vendemos seria entre 20% ou 30% menor.”

— Fundador, Oligo Basics (Agro)

O que o comprador investiga na due diligence, área por área

A investigação cobre seis frentes principais. Em transações de médio porte, a due diligence dura tipicamente de 4 a 12 semanas, com prazos maiores em operações mais complexas ou com múltiplas unidades de negócio.

Na frente ambiental, um ponto merece destaque. A responsabilidade ambiental no Brasil é objetiva e solidária. Ela acompanha o imóvel e a atividade econômica, e não apenas a pessoa jurídica. Comprador estrangeiro evita assumir passivo ambiental relevante. Um passivo não descoberto na preparação pode ser o motivo para um comprador internacional desistir.

Quais documentos são necessários para uma due diligence

A lista varia conforme o setor, o porte e a estrutura da operação. De forma geral, o comprador solicita documentos organizados por categoria:

• Societária: contrato social e alterações, atas de assembleias, acordos de sócios, cadeia de controle e cap table, que é a estrutura de participações
• Financeira: demonstrações dos últimos 3 a 5 anos, balancetes, relatórios de auditoria quando existirem, fluxo de caixa e contratos de dívida
• Fiscal: certidões negativas de débitos federais, estaduais e municipais, declarações, histórico de autuações e parcelamentos
• Trabalhista: registros de empregados, folha de pagamento, contratos de trabalho, reclamações trabalhistas e documentação de segurança do trabalho
• Contratual: contratos com clientes, fornecedores e parceiros, com atenção especial a cláusulas de mudança de controle
• Tecnologia e propriedade intelectual: registros de marcas e patentes no INPI (Instituto Nacional da Propriedade Industrial), titularidade de código e licenças de software
• Ambiental: licenças ambientais, como LP, LI e LO, CAR (Cadastro Ambiental Rural) quando aplicável, histórico de autuações e laudos de contaminação

O data room, que é o repositório virtual organizado onde o vendedor disponibiliza os documentos solicitados, funciona como espinha dorsal desse processo. Um data room bem estruturado reduz idas e vindas, acelera a análise e transmite profissionalismo. A qualidade da organização do data room determina boa parte do prazo total da diligência.

Quanto custa uma due diligence

O custo depende do porte da operação, do número de áreas investigadas, da profundidade da análise e dos prestadores envolvidos. Em transações de médio porte, os custos de due diligence costumam representar entre 1% e 3% do valor da empresa, distribuídos entre as frentes financeira, jurídica, fiscal, trabalhista e especializada.

Como já mencionado, quem paga é o comprador. O vendedor não desembolsa por essa fase.

Entendido quem paga, vale ver como a diligência se desenrola na prática, do primeiro documento à negociação final.

Quais são as etapas da due diligence

O processo segue uma sequência lógica:

1. Preparação, feita pelo vendedor, quando o perfil da empresa pede, antes de qualquer comprador ser contatado
2. Montagem do data room, com organização e disponibilização dos documentos solicitados
3. Análise pelos prestadores do comprador, com revisão documental, entrevistas com a gestão e visitas técnicas quando necessário
4. Relatório de due diligence, com consolidação dos achados por área, classificação de risco e quantificação de contingências
5. Negociação dos ajustes de preço, em que cada achado relevante é discutido e mapeado para uma resposta contratual, como ajuste de preço, escrow ou cláusula de indenização

O relatório de due diligence é escrito pelos prestadores contratados pelo comprador, e não pelo vendedor ou pelo assessor sell-side. Esse relatório traz um sumário executivo com achados-chave, análise detalhada por área, classificação de riscos e contingências, quantificação dos passivos identificados e recomendações de cláusulas contratuais.

Pontos de atenção em due diligence: os sinais que derrubam preço

O comprador investiga com lupa os elementos que podem comprometer o valor ou a continuidade do negócio após o fechamento. Em empresas de médio porte no Brasil, os pontos mais recorrentes são:

• Faturamento crescendo mais que caixa, o que indica que a receita não se converte em liquidez e coloca em dúvida a qualidade dos lucros reportados
• Concentração de clientes, já que quando um único cliente representa mais de 20–25% da receita isso é tratado como ponto de atenção, com consequência frequente de redução do múltiplo ou retenção de parte do preço via escrow ou indenização
• Passivos não explicados, como contingências trabalhistas, fiscais ou ambientais não provisionadas, que aparecem na diligência e viram ajuste direto no preço
• Contratos com cláusula de mudança de controle, pois contratos que permitem à contraparte rescindir ou renegociar em caso de mudança de titularidade podem levar o comprador a herdar um negócio cujos contratos-chave caducaram
• Dependência do fundador, quando a carteira de clientes, as relações comerciais e o conhecimento crítico estão concentrados no dono, o que leva o comprador a penalizar o múltiplo por risco de continuidade
• Propriedade intelectual sem documentação, já que muitas empresas de tecnologia mantêm a propriedade intelectual em nome dos fundadores, e não da entidade operacional, o que exige regularização antes ou durante o processo
• Contingências trabalhistas e ambientais não mapeadas, como contratação de trabalhadores como pessoa jurídica que mascara vínculo de emprego, horas extras não pagas e passivos ambientais, que costumam surpreender compradores, especialmente estrangeiros

Como um achado vira desconto e o que protege o vendedor

Quando o comprador encontra problemas, ele costuma adotar três respostas padrão:

• Reduzir o preço proporcionalmente ao risco identificado
• Reter parte do pagamento em escrow, que é uma conta vinculada, tipicamente de 5% a 15% do preço de compra, por 18 a 36 meses para reclamações gerais e até 60 meses para passivos fiscais e ambientais
• Incluir cláusulas de indenização para passivos específicos e mensuráveis, com teto, chamado de cap, e valor mínimo de acionamento, chamado de basket

O mecanismo de ajuste é direto. Cada real de contingência não provisionada identificada na diligência é multiplicado pelo múltiplo de avaliação. O timing dessa descoberta é decisivo. O que realmente arruína um negócio é o ponto de atenção que aparece depois da assinatura, e não o problema em si.

Entre o signing, que é a assinatura do contrato, e o closing, que é o fechamento efetivo, variações de dívida líquida e capital de giro podem alterar o valor final que o empreendedor ou a empreendedora recebe. Por isso o empreendedor ou a empreendedora precisa tocar a companhia normalmente no período, sem decisões extraordinárias. Deixar o desempenho cair nessa fase enfraquece a posição e pode afetar o pagamento.

O ponto central deste artigo é que a ausência de competição concentra a maior parte do valor perdido em vendas de empresa. Nenhum comprador apresenta sua oferta máxima quando acredita estar sozinho. Ter outros compradores qualificados na mesa protege o vendedor de um ajuste exagerado, porque a resposta a uma proposta de desconto desproporcional é que a operação pode seguir com outro interessado.

“O melhor da igc é a habilidade na negociação. Eles conseguem extrair mais valor a partir de um processo diferenciado, sempre bem próximos do empreendedor ou da empreendedora.”

— Flávio Terni, Giant Steps (Serviços Financeiros)

Converse com a igc para entender como estruturar um processo competitivo antes de a diligência começar.

O que o vendedor pode fazer antes

A preparação antes de ir a mercado define quanto dos problemas será resolvido internamente e quanto aparecerá na diligência como argumento de desconto.

A fase de preparação dura de 2 a 4 meses e acontece de forma interna e sigilosa, antes de qualquer comprador ser contatado. É quando a empresa organiza informações, antecipa o que poderia virar problema na diligência e define a narrativa com que vai ao mercado.

O processo completo costuma levar de 9 a 15 meses, sem um teto fixo. Processos mais complexos podem chegar a 18 ou 24 meses, dependendo do porte, do setor, do perfil dos compradores e de eventuais aprovações regulatórias.

Na igc, a preparação inclui diagnóstico da companhia, pré-diligência quando o perfil da empresa pede, elaboração da tese de investimento, plano de negócios e valuation, definição das opções de transação e estruturação da lista de compradores. Nenhum comprador é contatado nesta fase.

A igc atua exclusivamente do lado de quem vende, o chamado sell-side, desde 1997. Seus sócios conduzem pessoalmente 100% das transações, do primeiro contato ao fechamento, em dez verticais setoriais: Agro, Business Services, Consumo, Varejo & Educação, Indústria, IT & Professional Services, Químicos, Real Estate, Saúde, Serviços Financeiros e Tech. São mais de 550 transações concluídas e acesso direto a mais de 6.000 compradores estratégicos e financeiros no Brasil e no exterior.

O empreendedor ou a empreendedora não precisa esperar a decisão de venda para conversar com a igc. Quanto antes a conversa começar, melhor para entender a situação atual da empresa e se organizar para obter o melhor valor no futuro.

Perguntas frequentes

Reunimos abaixo as dúvidas mais comuns de o empreendedor ou a empreendedora sobre due diligence em processos de venda de empresa.

O que é due diligence em M&A?

É o processo de investigação detalhada que o comprador conduz sobre a empresa antes de fechar a transação, cobrindo as frentes financeira, jurídica, fiscal, trabalhista, tecnológica e ambiental. Para detalhes, veja a seção “Due diligence em M&A: o que é e quem faz”.

Quem faz a due diligence, eu ou o comprador?

Quem faz é o comprador. Todos os prestadores da diligência, como auditoria, escritório de advocacia, consultoria ambiental e especialista em tecnologia, são contratados e pagos por quem compra. O empreendedor ou a empreendedora que vende não contrata prestadores nessa fase. O que o vendedor faz antes é a pré-diligência, realizada na fase de preparação quando o perfil da empresa pede, para que os problemas apareçam antes de o mercado saber de qualquer coisa. O assessor sell-side acompanha a diligência do comprador e defende a tese do vendedor ponto a ponto.

O que o comprador investiga na due diligence?

O comprador investiga seis frentes principais: financeira, jurídica, fiscal, trabalhista, tecnologia e ambiental. Na frente ambiental, a responsabilidade é objetiva, como explicado anteriormente, o que aumenta a atenção a passivos e licenças.

Quanto custa uma due diligence?

O custo depende do porte da operação, do número de áreas investigadas, da profundidade da análise e dos prestadores envolvidos. Em transações de médio porte, os custos costumam representar entre 1% e 3% do valor da empresa, como detalhado na seção sobre custos. Quem paga é o comprador.

Quais documentos são necessários para uma due diligence?

A lista varia por setor e estrutura da operação, mas em geral inclui documentação societária, demonstrações financeiras dos últimos 3 a 5 anos, certidões negativas de débitos fiscais e trabalhistas, contratos com clientes e fornecedores, registros de propriedade intelectual, documentação trabalhista e previdenciária e licenças ambientais quando aplicável. Um data room bem organizado, que é o repositório virtual onde o vendedor disponibiliza os documentos, reduz idas e vindas e acelera o processo.

O que acontece quando o comprador encontra um problema?

O comprador costuma reduzir o preço, reter parte do pagamento em escrow por um período pós-fechamento ou incluir cláusulas de indenização para passivos específicos e mensuráveis. A existência de outros compradores qualificados na mesa é o que define se o ajuste tende a ficar em um patamar razoável.

O que é um data room?

Data room é o repositório organizado, hoje quase sempre virtual, onde a empresa disponibiliza os documentos solicitados pelo comprador durante a due diligence. A qualidade da organização do data room determina boa parte do prazo total do processo. Um data room bem estruturado reduz idas e vindas, acelera a análise e transmite profissionalismo. Um data room desorganizado, com documentos incompletos ou sem data, já funciona como ponto de atenção para o comprador.

O que é pré-diligência e quando ela é feita?

Pré-diligência é a investigação que o vendedor faz sobre a própria empresa, na fase de preparação, antes de qualquer comprador ser contatado. Ela faz sentido quando o perfil da empresa apresenta elementos que precisam ser verificados antecipadamente, como um ativo industrial com histórico ambiental, uma estrutura societária mal resolvida ou uma tecnologia cuja titularidade precisa ser atestada. O objetivo é levantar bandeira antes de expor a empresa. Problemas identificados na preparação podem ser resolvidos internamente, enquanto os que surgem na diligência tendem a virar desconto ou a inviabilizar o negócio.

A due diligence é a fase em que o preço se move

A due diligence não é um evento isolado. Ela é o momento em que tudo o que foi, ou não foi, preparado antes se converte em preço. A preparação e a competição entre compradores são as duas alavancas que mais protegem o valor de quem vende.

Como destacado, não é preciso esperar a decisão de venda para iniciar a conversa com a igc. A fase de preparação acontece de forma interna, antes de qualquer comprador ser contatado, e é nesse período que mais valor é construído ou perdido.

Quer proteger o valor da sua empresa em uma due diligence? Agende uma conversa com a igc.